《巴菲特致股東的信》歷來是眾多巴菲特追隨者的經(jīng)典學(xué)習(xí)范本，其中體現(xiàn)的大師投資理念值得投資者反復(fù)研讀。本博客從4月11日起連載《巴菲特致股東的信》，每日兩篇，期待能對投資者有所幫助。

巴菲特致股東的信 2001

本公司2001年的凈值減少了37.7億美元，每股A股或B股的帳面凈值減少了6.2%，累計過去37年以來，也就是自從現(xiàn)有經(jīng)營階層接手之后，每股凈值由當(dāng)初的19元成長到現(xiàn)在的37,920美元，年復(fù)合成長率約為22.6%。

    在年報中所謂的每股數(shù)字系以A級普通股約當(dāng)數(shù)為基礎(chǔ)，這是本公司在1996年以前流通在外唯一的一種股份，B級普通股則擁有A級普通股三十分之一的權(quán)利。

    過去37年以來，每股實質(zhì)價值成長的速度一直高于帳面凈值增加的幅度，不過時至2001年情況可能有所改變，有關(guān)實質(zhì)價值的說明請參見62頁的股東手冊，我建議新加入的股東多看看這本手冊，如此方能對伯克希爾的一些主要經(jīng)營原則有所了解。

    兩年前，在1999年的報告中，我曾提到當(dāng)時”我們經(jīng)歷了有史以來最慘烈的表現(xiàn)，不論是從絕對或相對的角度來看”，我還說”我們比較重視相對的結(jié)果”，這個觀念從我在1956年5/5成立第一個投資合伙事業(yè)時就已成形，猶記得當(dāng)天晚上，我與7位有限合伙人開會時，我給了在場的每個人一張便條紙，上面羅列了一些”基本原則”，其中有一條是這樣寫的：”我們的成績到底好不好，要看整體股市表現(xiàn)而定”，一開始我們是以道瓊工業(yè)指數(shù)為標竿，后來則改用接受度較高的S&P 500指數(shù)，兩者從1965年迄今的比較記錄列示在年報的首頁上，去年伯克希爾以5.7%的差距勝出。

    有些人并不認同我們將重點擺在相對數(shù)字的做法，認為"相對績效并不保證就能獲利"，但如果你抱持與查理跟我本人一樣的觀念，預(yù)期S&P 500指數(shù)長期的績效應(yīng)該會相當(dāng)不錯的話，則就長期而言，只要投資人的績效每年都能比它好一點，其結(jié)果自然而然也頗為可觀，就如同喜斯糖果那般，雖然一年四季營運波動很大(基本上每年夏天它都是在虧錢)，但每年結(jié)算都獲利的公司，擁有它保證可以讓你躺著收錢。

    雖然去年我們企業(yè)的整體表現(xiàn)還算令人滿意，但我個人的表現(xiàn)卻剛好相反，我本身管理伯克希爾大部分的股票投資，但其成績卻乏善可陳，而且這情況已經(jīng)維持好幾年了，更要命的是，我竟允許通用再保在沒有安全保障的情況下做生意，而911事件的發(fā)生正好把我們逮個正著，后面我還會向大家報告我所犯的錯誤，以及我們要如何來改正它。

    另外還有一條1956年的基本原則，現(xiàn)在看來倒還適用，那就是”我個人不敢保證績效”，不過查理跟我可以向各位保證，在持有伯克希爾股票期間所得到的效益，絕對會與我們本身的相同，我們不會靠領(lǐng)取獎金或股票選擇權(quán)等方式，使得我們所得到的利益優(yōu)于各位。

    此外，我也將繼續(xù)將個人99%以上的身家財產(chǎn)擺在伯克希爾上面，我和我內(nèi)人過去從來就沒有賣過任何伯克希爾的股份，而且以后也沒有打算要賣，查理跟我對于近年來，許多讓公司虧損累累的經(jīng)理人與公司高層，竟然能夠帶著豐厚的利潤棄股東們揚長而去感到相當(dāng)不恥，這些人在公開場合鼓勵投資人高價買進公司股份的同時，自己卻暗中將股票倒到市場上，這些可恥的企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人簡直把股東當(dāng)作是自己的禁臠而非伙伴。

    雖然恩隆公司已經(jīng)成為企業(yè)弊案的典型案例，但這種貪婪的行為在美國企業(yè)當(dāng)中卻絕非特例，就像我個人就曾聽過一個故事，顯示經(jīng)理人心中普遍存在對待股東的一種心態(tài)，在一場宴會上，有位美麗媱嬌的女士溜到一位總裁的面前，用那性感的嘴唇說到，”只要你想要，我愿意為你做任何事!”，只見這位總裁立刻毫不猶豫地回答說：”那好，請給我更多的股票選擇權(quán)!”

    最后再補充一點看法，那就是往后伯克希爾將很難再維持以往的盛況，雖然查理跟我仍然會盡力維持水準以上的表現(xiàn)，且永遠不會感到自滿，無奈現(xiàn)今有兩個環(huán)境條件已與過去截然不同，在以前我們可以很容易的就買到許多價廉物美的公司及股票，同時我們當(dāng)時運用的資金規(guī)模也比現(xiàn)在少得多，許多年以前，一個1,000萬美金的好案子就可以讓我們?nèi)杠S不已，比如說像1973年的華盛頓郵報或1976年的GEICO保險等投資，然而時至今日，就算是30個這樣的案子，也僅僅能讓伯克希爾的凈值增加0.25%而已，我們需要像大象般的大案子才有可能使得凈值大幅成長，只不過這樣的個案實在是少之又少。

    從好的方面來看，我們擁有一群堅強的經(jīng)理人陣容，(大家可以在Robert Miles剛出版的新書-華倫巴菲特的經(jīng)理人-中，讀到更多有關(guān)他們的事跡)，而且大部分由他們所經(jīng)營的事業(yè)，其競爭力在各自的產(chǎn)業(yè)中，可以說都是數(shù)一數(shù)二的，他們的能力、精力與忠誠度都屬最優(yōu)等，個人經(jīng)營伯克希爾37年以來，旗下還沒有任何一位經(jīng)理人離開我們跳槽到別家公司的。

    我們星光滿布的經(jīng)營團隊在2001年又增添了一群生力軍，首先我們完成了二件從2000年就開始談的案子，Shaw地毯及Johns Manville，此外又買下了另外兩家公司-MiTek及XTRA，同時手上還有其它兩件個案此外，去年所有的購并案全部皆以現(xiàn)金買斷，這代表我們的股東可以不必犧牲原先就擁有優(yōu)秀企業(yè)的任何權(quán)益，同時還能成為這些新加入公司的幕后老板，往后我們?nèi)詫⒗^續(xù)維持這個策略，在想盡辦法增加現(xiàn)有優(yōu)秀企業(yè)的價值，以及尋找新的優(yōu)秀企業(yè)加入的同時，還能不輕易的增加流通在外的股份。

2001年的購并案

    就在去年股東會的前幾天，我收到從圣路易寄來的一個大包裹，里面裝了一塊看不出做何用途的金屬，包裹里還有一封信，署名Gene Toombs-他是一家叫做MiTek公司的總裁，他解釋說MiTek是專門制造這玩意兒的世界級領(lǐng)導(dǎo)廠商，也就是用來做屋梁的連接板，他進一步表示MiTek的英國母公司有意出售這家公司，他認為伯克希爾應(yīng)該是最合適的買家，我相當(dāng)欣賞他寫這封信的語氣，所以當(dāng)下打電話給他，幾分鐘的談話，我就發(fā)覺他是屬于我們類型的經(jīng)理人，而MiTek也是我們想要的公司類型，于是我們報了一個價給其英國母公司，沒多久后就正式成交。

   Gene所帶領(lǐng)的經(jīng)營團隊對于公司相當(dāng)有信心，愿意參與這次的購并交易，所以最后我們安排由55位經(jīng)營成員取得10%的股權(quán)，每人最低的投資金額為10萬美元，其中很多人都是靠借錢參與投資。

    這些沒有認股選擇權(quán)的經(jīng)理人真的稱得上是公司的擁有者，完全站在股東的立場設(shè)想，他們真正愿意與公司同甘共苦，自己承擔(dān)資金成本，也沒有辦法讓自己的認股價格重新修正，要怎么收獲先怎么栽。

    查理跟我欣賞存在MiTek的這種高格調(diào)、真正的企業(yè)家精神，我們相信這絕對可以創(chuàng)造出多贏的局面。

    2000年初，我的好朋友Julian Robertson宣布將結(jié)束其投資合伙事業(yè)-老虎基金，除了四項主要的持股投資之外，其余的投資將全部予以結(jié)算，其中包含了XTRA公司-貨柜拖車租賃的領(lǐng)導(dǎo)業(yè)者，于是我打電話給Julian問到他及公司的經(jīng)營團隊是否有意將整家公司出售，Julian建議我直接連絡(luò)XTRA的總裁-Lew Rubin，后來我們兩個人相談甚歡，可惜的是雙方似乎很難達成交易。

    之后到了2001年六月，Julian打電話給我表示他決定出售XTRA的股份，于是我恢復(fù)與Lew的談判，終于XTRA的董事會接受了我們的提案，由我們對外提出公開收購，截止日訂為9/11，這項公開收購案訂有一項例行條款，約定買方有退出的權(quán)利，如果在收購截止日前，股市有重大異常的變化，誰也沒想到9/11當(dāng)天，Lew竟經(jīng)歷了上上下下煎熬的難忘經(jīng)驗，一開始，他有一位在紐約世貿(mào)中心上班的女婿下落不明，其次，他很清楚我們有權(quán)取消整個收購案，所幸最后故事有個圓滿的結(jié)局，Lew的女婿僥幸逃過一劫，而伯克希爾則如原先預(yù)期完成了收購案。

    貨柜車租賃業(yè)的景氣循環(huán)相當(dāng)明顯，不過它仍是一個我們預(yù)期能夠得到長期合理報酬的行業(yè)，Lew為伯克希爾帶來一項我們欠缺的Know-how，我們期望將來能夠擴張在租賃業(yè)的布局。

    12/3我收到Larson-Juhl老板Craig Ponzio的一通電話，該公司是美國訂制相框的領(lǐng)導(dǎo)廠商，Craig是在1981年買下這家公司的(這也是他大學(xué)時代打工的第一家公司)，自此公司的營業(yè)額從300萬美元成長到3億美元，雖然在Craig打電話給我之前，我完全不知道有這家公司的存在，不過幾分鐘的談話令我感到我們很有可能達成交易，他對于企業(yè)現(xiàn)況坦率直言，同時也在乎買方的來歷背景，至于所提價格也相當(dāng)合理，兩天之后，Craig跟公司總裁Steve McKenzie來到奧瑪哈，前后只花了90分鐘雙方就達成共識，并于十天后正式簽訂合約。

    Larson-Juhl提供服務(wù)給全美18,000家相館，同時也是加拿大及歐洲大部分地區(qū)的領(lǐng)導(dǎo)廠商，我們期望在不久的未來還有類似的購并機會。

    在我寫這封信的同時，F(xiàn)ruit of the Loom的債權(quán)人正在考慮接受我們的提案，這家公司由于負債過于沉重加上管理不當(dāng)，在幾年前宣布破產(chǎn)，而事實上，在許多年以前，我個人也曾與Fruit of the Loom有過接觸的經(jīng)驗。

    1955年八月，當(dāng)時我還是紐約一家投資公司，葛拉罕-紐曼公司僅有的五位員工之一(包含三位經(jīng)理加上二位秘書)，當(dāng)時葛拉罕-紐曼所掌控一家專門生產(chǎn)無煙煤，名叫費城碳鐵的公司(P&R)，該公司擁有多余的資金、可扣抵的稅務(wù)虧損以及日益下滑的業(yè)務(wù)，在當(dāng)時我將個人有限資金的大部份投資在這家公司上頭，此舉充分反映我對老板們-包含班哲明葛拉罕、杰瑞紐曼以及霍華紐曼等人投資哲學(xué)的信仰。

    這樣的信仰在P&R決定以1,500萬美元從Jack Goldfarb手中買下聯(lián)合內(nèi)衣公司時獲得了豐厚的回報，聯(lián)合公司(雖然它只是被授權(quán)生產(chǎn)的廠商)當(dāng)時專門生產(chǎn)Fruit of the Loom的內(nèi)衣，該公司擁有500萬美元的現(xiàn)金-其中250萬美元被P&R用來購并用，另外每年約300萬美元的稅前盈余，將因P&R本身虧損部位而得到免稅的利益，另外更棒的是在剩下的1,250萬美元尾款當(dāng)中，有整整900萬美元是開出免付利息的票據(jù)，由聯(lián)合公司日后年度盈余超過100萬美元時提撥半數(shù)支付，(真是令人懷念的往日時光，每當(dāng)想起這類的交易就讓我雀躍不已)。

    后來，聯(lián)合公司進一步買下Fruit of the Loom的商標權(quán)，同時跟著P&R并入西北工業(yè)，F(xiàn)ruit后來累計的稅前獲利超過2億美元。

    John Holland是Fruit營運最輝煌時期的經(jīng)營者，然而John卻于1996年宣布退休，之后的管理當(dāng)局竟大幅舉債，其中部份的資金被用來購并一堆沒有效益的公司，公司最后終于宣布破產(chǎn)，John后來又回鍋走馬上任，并對于營運進行大幅改造，在John回來之前，交貨總是一團混亂、成本激增、與主要客戶之間的關(guān)系日益惡化，而John在陸續(xù)解決這些問題之后，也開始裁減公司不當(dāng)?shù)娜邌T，將員工人數(shù)由40,000人減為23,000人，簡言之，他又讓Fruit of the Loom回復(fù)到原來的模樣，只是外在的產(chǎn)業(yè)環(huán)境競爭卻日益激烈。

    在Fruit進入破產(chǎn)程序之后，我們提出了一項提案，其中并無任何融資計劃，且有效期間長達數(shù)個月，不過在此同時我們也堅持幾項特殊的條款，首先我們要求在接手之后，John必須繼續(xù)擔(dān)任公司的總裁，因為在我們看來，John跟Fruit的商標是該公司最主要的資產(chǎn)。

    在這項合并交易中，我得到昔日老板兼好友，現(xiàn)年61歲的麥克紐曼相當(dāng)多的幫助，我們的友情常在。

    我們旗下的子公司在去年也進行了幾項購并案，其中有一件我一定要提，去年十二月，F(xiàn)rank Rooney 打電話給我表示H.H. Brown正打算以70萬美元買下Acme 靴子的存貨及商標權(quán)。

    這聽起來好象沒什么大不了， 但你知道嗎? Acme是繼P&R之后的第二件購并案，時間大約是我在1956年春天離開葛拉罕-紐曼公司之前不久，當(dāng)時的交易價格是320萬美元，其中也包含無息分期支票，買下年營業(yè)額700萬美元的公司。

    而在P&R與西北公司合并后，Acme持續(xù)成長躍居全世界規(guī)模最大的靴子制造商，每年的獲利是當(dāng)初P&R投資成本的好幾倍，不過后來該公司的營運還是不免逐漸走下坡，乃至于剩下最后殘存的資產(chǎn)被我們所收買。

    在葛拉罕與陶德所著的證券分析一書中，開頭引用Horace的一句名言，”十年河?xùn)|，十年河西。”在我頭一次聽到這句話的52年后，我個人對于這句話描寫企業(yè)與投資真理的體認日益加深。

    除了這些附帶的購并案，我們的經(jīng)理人仍然不斷的尋找內(nèi)部自我成長的方法，關(guān)于這一點，這里有一則兩年前我告訴各位R.C.Willey進軍Boise的后話，大家應(yīng)該還記得，R.C.Willey的董事長Bill Child想將業(yè)務(wù)拓展到猶他州以外的地區(qū)，他的公司在當(dāng)?shù)氐哪隊I業(yè)額超過3億美元，(Bill在48年前接手時的營業(yè)額只有25萬美元)，這家公司是在違反商業(yè)法則，堅持星期天不營業(yè)的情形下達成獨霸的地位，然而我還是很懷疑這項原則是否也能在Boise地區(qū)或是任何猶他州以外的地方成功推行，畢竟星期天是許多消費者出外血拼的日子。

    Bill 當(dāng)時很堅持一件特別的事，那就是他希望先用自己的錢投資1,100萬美元成立Boise的分店，然后等分店經(jīng)營順遂后，再以成本賣回給伯克希爾(而且不算利息)，而萬一如果失敗，Bill將自行負擔(dān)開店的損失，而正如我在1999年年報中提過的，該店事后證明相當(dāng)成功而且業(yè)績持續(xù)成長。

    在Boise分店開張后不久，Bill又建議可以到Las Vegas試試看，這次我則抱持更懷疑的態(tài)度，我們怎么可能在這個規(guī)模如此大的城市開店，同時還在同業(yè)大發(fā)利市的星期天打烊，不過受到Boise經(jīng)驗的鼓舞，我們還是決定進軍Hendersn-一個鄰近Las Vegas的新興城市。（鶴flying:巴菲特對于開分店非常謹慎，在意每一個店的健康狀況。）

   結(jié)果是：這家店的營業(yè)額打破R.C.Willey其它連鎖店的記錄，業(yè)績比當(dāng)?shù)厮�有的競爭對手都還要好，業(yè)績達到我原先預(yù)估的兩倍，在進行幾個禮拜的試賣會后，我受邀在10月的正式開幕儀式蒞臨剪彩，而如同我在Boise時一樣，向在場來賓暗示這是我個人的構(gòu)想。

    不過此舉顯然無效，現(xiàn)在每當(dāng)我對于零售業(yè)侃侃而談時，公司的人一定會說，喔! 那Bill又是怎么想呢? (不過我必須先說明我最后的底線，如果他敢提議星期六也休息就給我走著瞧)。

產(chǎn)物意外險的經(jīng)營

    我們最主要的本業(yè)就是保險，當(dāng)然其它事業(yè)也相當(dāng)重要，想要了解伯克希爾，你就必須知道如何去評估一家保險公司，其中主要的關(guān)鍵因素有(1)這個行業(yè)所能產(chǎn)生的浮存金數(shù)量(2)以及它的成本(3)最重要的是這些因素長期的展望。

    首先浮存金是一項我們持有但卻不屬于我們的資金，在保險公司的營運中，浮存金產(chǎn)生的原因在于保險公司在真正支付損失理賠之前，一般會先向保戶收取保費，在這期間保險公司會將資金運用在其它投資之上，當(dāng)然這樣的好處也必須要付出代價，通常保險業(yè)者收取的保費并不足以支應(yīng)最后支付出去的相關(guān)損失與費用，于是保險公司便會發(fā)生承保損失，這就是浮存金的成本，而當(dāng)一家公司取得浮存金成本，就長期而言低于從其它管道取得資金的成本時，它就有存在的價值，否則一旦保險事業(yè)取得浮存金的成本遠高于貨幣市場利率時，它就像是一顆極酸的檸檬。

    根據(jù)過去的記錄顯示，伯克希爾一向能夠以很低的成本取得浮存金，確實在伯克希爾經(jīng)營的這些年來，有半數(shù)以上的年頭，浮存金的成本甚至低于零，也就是說這實際上等于是別人要付費請我們幫他們保管資金，然而最近這幾年，我們的成本大幅飆漲，而2001年尤其恐怖。

    下表中所顯示的數(shù)字是，伯克希爾自取得國家產(chǎn)險公司經(jīng)營權(quán)，進入保險事業(yè)35年以來所貢獻的浮存金，(其中傳統(tǒng)業(yè)務(wù)包含在其它主險項下)，在這張計算浮存金的表中，(相對于收到的保費收入，我們持有的浮存金部位算是相當(dāng)大的) 我們將所有的損失準備、損失費用調(diào)整準備、再保預(yù)先收取的資金與未賺取保費加總后，再扣除應(yīng)付傭金、預(yù)付購并成本、預(yù)付稅負以及取得再保業(yè)務(wù)的相關(guān)遞延費用，得出浮存金的數(shù)額，弄清楚了嗎?

去年我曾告訴各位，除非發(fā)生什么重大的災(zāi)難，否則我們浮存金的成本將可由2000年6%的高檔往下降，當(dāng)時我心里想到的是自然天災(zāi)之類的意外，但任誰也想不到發(fā)生的竟是911恐怖份子攻擊事件這樣的人禍，它造成保險業(yè)有史以來最重大的損失，也讓我們的浮存金成本大舉飆高到12.8%，這是自1984年以來最慘的記錄，而且大部分的責(zé)任，在后段我還會再詳加解釋，要歸咎于我們自己。

    如果沒有發(fā)生重大的災(zāi)害，我個人再度預(yù)期，明年度我們的浮存金成本將會大幅降低，我們確實極需要降低成本，我想其它業(yè)者也是一樣，幾年前，4%的浮存金成本還算可以忍受，因為當(dāng)時政府的公債利率是其兩倍以上，而股市預(yù)期也能提供相當(dāng)不錯的報酬，然而時至今日，豐厚的投資報酬已不復(fù)見(至少我們無法找到)，短期資金的報酬低于2%，在這種情況下，我們旗下所有的保險事業(yè)，除了追溯再保險業(yè)務(wù)(去年的年報曾詳加介紹過，雖然目前一年讓我們必須額外承擔(dān)4.25億美元的承保損失，但就長期而言卻有相當(dāng)?shù)慕?jīng)濟價值)，都必須能夠創(chuàng)造出承保獲利才能稱得上是好公司。

保險業(yè)承保的幾項原則

    當(dāng)產(chǎn)物意外險公司以浮存金成本來判定公司的好壞時，很少有公司的成績可以令人感到滿意，而有趣的是，不像一些產(chǎn)業(yè)普遍存在的現(xiàn)象，規(guī)模或品牌并非保險公司獲利的關(guān)鍵，事實上許多最大最有名的保險公司其成績表現(xiàn)大多平平，這個行業(yè)最要緊的是承保的紀律原則，真正成功的公司必須堅守以下三項重要原則：（鶴flying:規(guī)模與品牌并非保險公司的護城河，承保的紀律原則才是最關(guān)鍵的！）

1.他們只接受能夠妥善衡量的風(fēng)險，(也就是謹守自己的能力范圍)，在謹慎評估所有相關(guān)因素，包含最微小的損失可能在內(nèi)，然后得出獲利的期望值，這些公司從來不以市場占有率為意，同時在看到同業(yè)為搶奪客戶而殺價競爭或提供不合理的理賠條件時，也不會躍躍欲試。

2.要嚴格限制承接的業(yè)務(wù)內(nèi)容，以確保公司不會因為單一意外及其連帶事件而累積理賠損失，導(dǎo)致公司的清償能力發(fā)生疑慮，同時不遺余力地尋找任何看似不相關(guān)的風(fēng)險間，彼此可能的潛在關(guān)聯(lián)。

3.他們避免涉入可能引發(fā)道德風(fēng)險的業(yè)務(wù)，不管其費率多么誘人，不要妄想在壞人身上占到任何便宜，大部分的客戶其誠信都值得信賴，所以不必要與有道德疑慮的人打交道，事后證明通常其成本遠比想象中的高。

    911事件的發(fā)生證明在通用再保，我們對于第一條與第二條的執(zhí)行力相當(dāng)?shù)牟睿�在設(shè)定費率及評估累計的可能風(fēng)險，我們不是忽略就是低估了大規(guī)模恐怖事件發(fā)生的可能性，那是一項相當(dāng)要緊的承保因素，偏偏我們竟把它給忽略了。（鶴flying:誰能相象得到能發(fā)生這種事。9.11后，保費可以收高些了。2001年再保險貢獻的浮存金增加了50%。）

    舉例來說，產(chǎn)險在訂定價格時，我們通常都會參酌過去的經(jīng)驗，只預(yù)期可能會遇到過去發(fā)生諸如颶風(fēng)、火災(zāi)、爆炸及地震等災(zāi)害，不過誰也沒有想到產(chǎn)險史上最大的理賠損失(在加上其它相關(guān)的業(yè)務(wù)中斷理賠)與上述原因都沒有任何關(guān)系，簡言之，產(chǎn)險業(yè)的所有從業(yè)人員都犯下了最基本的承保錯誤，那就是過于注重過去的經(jīng)驗，而未顧及真正暴露的風(fēng)險，其結(jié)果導(dǎo)致我們在承擔(dān)龐大的恐怖份子活動風(fēng)險的同時，卻沒有為此收取任何一分的保費。

    經(jīng)驗，當(dāng)然是承保大部分風(fēng)險最有用的出發(fā)點，舉例來說，保險公司在承保加州地震險時，絕對必須了解過去一百年來，當(dāng)?shù)氐卣鹨?guī)模在芮氏六級以上發(fā)生的次數(shù)，雖然這類信息無法明確地告訴你明年發(fā)生地震的確實機率，或者是可能發(fā)生的地點，但統(tǒng)計數(shù)字還是有其效用，尤其當(dāng)你像國家產(chǎn)險最近幾年那樣，承受整個州的地震險時更是如此。

    不過在某些時候，運用過去的經(jīng)驗當(dāng)作依據(jù)來訂定保費價格，不但沒有用，有時反而相當(dāng)?shù)奈ｋU，舉例來說，前幾年股市正旺時，董事及經(jīng)理人的責(zé)任險(D&O) 實際上發(fā)生重大損失的機率少之又少，當(dāng)股票價格上漲，很難找到適合的目標可以告，而此時作假帳及管理舞弊通常不會引起太多的注意，在此種情勢下，業(yè)者在高上限D(zhuǎn)&O的經(jīng)驗肯定相當(dāng)不錯。

    不過這正是風(fēng)險暴露可能爆炸的時候，離譜的公開釋股、盈余操控、連環(huán)信式的股票拉抬以及一些無聊的舉動等行為大舉出籠，然而等到股價暴跌時，所有的罪惡都一一浮現(xiàn)，總計超過數(shù)千億美元的損失使得投資人一敗涂地，而決定這些損失到底該由小額投資人或是大型保險公司來承擔(dān)的陪審團，其打擊保險公司所采用的證詞是過去股票市場當(dāng)紅時所聽不到的，只要出現(xiàn)一個大案子，就有可能導(dǎo)致以后的理賠損失大幅增加，因此D&O超額保險的正確費率(意思是保險業(yè)者及再保業(yè)者賠償超過上限)若真要考量暴露的風(fēng)險，極有可能是現(xiàn)行依照經(jīng)驗所訂保費的五倍以上。

    保險業(yè)者往往會發(fā)現(xiàn)沒有注意到新暴露風(fēng)險的代價相當(dāng)?shù)母撸�而若是遇到恐怖活動這種情況，更可能造成保險公司實質(zhì)上的破產(chǎn)，沒有人知道今年在主要大都會發(fā)生核子爆炸的可能性(或甚至是連環(huán)爆炸，假若恐怖份子組織一旦有能力制造的話，鐵定不會只有一顆)，而也沒有人能百分之百確定，今年或明年，致命的生化武器被大量運用(比如說透過空調(diào)系統(tǒng))進入辦公大樓及工廠的機率有多高，諸如此類的攻擊事件有可能造成天文數(shù)字的勞保理賠金額。

    在這里我們確信：

    a.這類震懾人心災(zāi)難的可能性，現(xiàn)在雖然很低，但絕非沒有可能。

    b.這種可能性，正以一種不規(guī)則且難以衡量的速度逐漸增加當(dāng)中，隨時仇視我們的敵人漸漸掌握傷害我們的信息及資源，恐懼的心理或許會隨著時間慢慢淡化，但危險卻依然存在，對抗恐怖活動的戰(zhàn)爭永遠不會結(jié)束，我們能夠得到最好的結(jié)果是讓問題控制在一定程度之下，對于鏟除仇視我們的狂熱份子絕無根治之道。

    c.直到目前為止，保險及再保業(yè)者仍然不自知地承擔(dān)以上我提到的這種無法預(yù)估風(fēng)險的財務(wù)后果。

    d.在最壞的狀況下，有可能產(chǎn)生1兆美元的經(jīng)濟損失，整個保險產(chǎn)業(yè)將因此崩潰，除非經(jīng)營者能夠?qū)⒖植拦�擊風(fēng)險承擔(dān)的上限大幅壓低在一定的水準以下，我想只有美國政府本身有能力承受如此大的重擊，如果政府不愿意積極地擔(dān)下此重責(zé)大任，任由人民負擔(dān)所有的風(fēng)險，則只有等災(zāi)難真的發(fā)生之后，再由政府出面來收拾殘局。
或許有人會問，為何我不在911事件發(fā)生之前，就提出這項警訊?? 我的回答是，我確實有想到這點，但可惜的是我并未將想法化為舉體的行動，關(guān)于這點我嚴重違反了諾亞的原則，”能夠準確預(yù)測下雨不厲害，重要的是要去建方舟”，我等于是讓伯克希爾在相當(dāng)危險的情況下經(jīng)營，尤其是通用再保，而且我必須承認，截至目前我們還在免費為大家承擔(dān)無可預(yù)測的風(fēng)險，所幸這種情況已隨著時間慢慢減少。（鶴flying:在9.11之前如果大幅增加發(fā)生恐怖主義機會的保費，估計沒幾個人會愿意付這筆錢。）

    在伯克希爾，有一點必須說明的是，多年以來我們一直有強烈的意愿承擔(dān)比其他業(yè)者更多的風(fēng)險，即便是現(xiàn)在也是如此，前提是保費要合理，對于單一事件我們愿意承擔(dān)最多20億到25億美元的可能損失(就像是911那樣的損失規(guī)模，只可惜那時我們沒有收到一毛錢的保費)。

    確實我們勇于承擔(dān)鉅額損失的意愿，使得我們的競爭優(yōu)勢大幅提高，伯克希爾擁有大量的流動資產(chǎn)、極高的非保險事業(yè)盈余、有利的租稅架構(gòu)以及愿意容忍盈余上下變動的優(yōu)秀股東陣容，這種獨特的組合，讓我們可以承擔(dān)遠比其它競爭對手更高的潛在風(fēng)險，長期而言，接受這類鉅型風(fēng)險肯定有利可圖，雖然在某些年度的成績可能慘不忍睹。

    目前我們的底限是愿意承接恐怖份子攻擊事件的保單，包含一些非相關(guān)事件極高的風(fēng)險上限，但我們絕不愿意讓伯克希爾在不知情的情況下，曝露于我們無法妥善處理的損失，我們會將整體的風(fēng)險部位控制在一定程度之內(nèi)，不論外在的市場競爭狀況如何都一樣。

2001年保險事業(yè)營運狀況

    多年以來，我們旗下的保險事業(yè)提供了伯克希爾大量低成本，成長所需的資金，查理跟我都認為這樣的態(tài)勢仍將繼續(xù)維持下去，誰知道我們竟在2001年跌了一大跤，主要的原因就在于通用再保大幅的承保虧損。

    過去我一再保證，通用再保的承保一向相當(dāng)有原則，事實證明我的看法有誤，雖然管理階層的出發(fā)點甚佳，但公司還是違反了前面我提到的三項原則，更為此付出極大的代價，其中一個失敗的主要原因就在于損失準備提列不當(dāng)，在后段我還會再詳細說明，從而因此嚴重低估了某些尚在銷售的保單成本，對許多企業(yè)來說，搞不清楚自己的成本是相當(dāng)嚴重的問題，在長周期的再保險業(yè)，多年的無知將導(dǎo)致保費訂價過低的影響加重，不了解成本結(jié)構(gòu)就像是一顆不定時的炸彈。

    此外，通用再保過于熱衷追求或保有客戶，即便所有人都知道要小心謹慎地承接業(yè)務(wù)，但還是很難讓有才干又肯努力的杰出經(jīng)理人克制壓倒競爭對手的欲望，但如果勝利的定義是爭取市場占有率而非獲利率的話，那么麻煩就隨時準備上門，勇敢地說"不"字，是任何保險從業(yè)人員字典里應(yīng)該必備的一個字。

    雖然聽起來有點過度樂觀，不過我還是向各位保證通用再保(以及其子公司科隆再保)的承保紀律目前正在恢復(fù)當(dāng)中，Joe Brandon已在九月被任命為通用再保的新任總裁，再加上新任總經(jīng)理Tad Montross皆致力于轉(zhuǎn)虧為盈，去年秋天，查理跟我在讀了GE總裁-杰克韋爾奇的新書-直言無諱(趕快去買一本來看)，在經(jīng)過討論后，我們都認為Joe擁有許多杰克談到的特點，他相當(dāng)聰明、有活力、經(jīng)驗也夠，同時對本身及組織都有深切的自我期許。

    當(dāng)她還是一家獨立的公司時，通用再保就相當(dāng)出色，如今她又有伯克希爾在背后提供許多奧援，在增添助力以及承保紀律逐漸恢復(fù)的情況下，我們想通用再保應(yīng)該可以成為伯克希爾最重要的資產(chǎn)之一，我預(yù)期Joe跟Tad一定辦得到。

    在國家產(chǎn)險的再保業(yè)務(wù)方面，Ajit Jain繼續(xù)為伯克希爾增添了許多價值，只靠著18位同仁的協(xié)助，Ajit管理全世界前幾大(以資產(chǎn)計)的再保險業(yè)務(wù)，而若以承擔(dān)的整體風(fēng)險來算，更是全世界第一，自從他1986年加入以來，對于他承接的所有保單，我知之甚詳，但我從來沒有發(fā)現(xiàn)他違背前述三項原則，雖然他嚴格的紀律無法保證絕不會發(fā)生損失，但他確實可以避免不必要的錯誤，這就是關(guān)鍵，就像是我們在投資時一樣，保險業(yè)者想要有優(yōu)異的長期績效，靠的不是少數(shù)的成功個案，而是如何持續(xù)避免做出愚蠢的決定。

    自從911事件發(fā)生之后，Ajit就變得異常忙碌，在我們承接且全部自留在公司帳上的保單，主要有(1)南美洲煉油廠損失超過10億美元以上的5.78億美元意外險(2)數(shù)家國際航空公司10億美元恐怖份子攻擊事件不得撤銷第三責(zé)任險(3) 北海原油平臺5億英鎊恐怖份子攻擊及惡意破壞的產(chǎn)物意外險，以及超過6億英鎊以上業(yè)者自留或再保損失(4)芝加哥Sears大樓恐怖份子攻擊事件超過5億美元以上的損失等；此外我們也接了許多項超大型的意外險，例如世界杯足球賽以及2002年冬季奧運等，但不論是那一件個案，我們都盡量避免會發(fā)生連鎖反應(yīng)大量累積損失的保單，比如說，我們不會一口氣接下位于同一個大都會的辦公及住宅大樓大量的意外險，除非排除核子爆炸及后續(xù)可能引發(fā)的火災(zāi)損失。

    提到承接鉅額保單的速度，沒有人可以比得上Ajit，在911事件發(fā)生之后，他的快速反應(yīng)，就變成一個相當(dāng)重要的競爭優(yōu)勢，當(dāng)然還有我們引以為傲的財務(wù)實力，某些再保同業(yè)，尤其是那些習(xí)慣將大部分的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給其它再保業(yè)者俗稱倒退派的保險公司的情況都相當(dāng)凄慘，而且很有可能無法在承受第二次大災(zāi)難的發(fā)生，當(dāng)致命的連鎖關(guān)系產(chǎn)生時，一個微妙的關(guān)連可能導(dǎo)致全面的崩潰，當(dāng)保險業(yè)者在衡量自身再保安排的健全性時，必須謹慎地試探整個連環(huán)所有參與者的抗壓性，并深切地思考當(dāng)一件大災(zāi)難萬一在非常困難的經(jīng)濟狀況下發(fā)生時該如何自處，畢竟只有在退潮時，你才能夠發(fā)現(xiàn)到底是誰在裸泳，在伯克希爾，我們將所有的風(fēng)險自留，獨立承擔(dān)絕不依賴他人，而不論世上發(fā)生什么問題，我們的支票保證永遠都能夠兌現(xiàn)。

    Ajit的業(yè)務(wù)量或許會有潮起潮落，但他的承保原則絕不改變，他在伯克希爾的價值永遠不可限量。

    GEICO我們目前最大的初級保險公司，在該公司總裁Tony Nicely及所有同仁的努力下，于2001年有重大進展，毫無疑問，Tony是老板心目中的明星經(jīng)理人。

    GEICO去年的保費收入成長了6.6%，浮存金凈增加3.08億美元，并貢獻了2.21億美元的承保利益，這代表去年我們在幫別人保管42.5億資金的同時，還有一筆額外的收入，雖然這筆浮存金不屬于伯克希爾所有，但卻可以為我們運用，進行各項投資。

    在2001年，GEICO唯一讓人感到失望的是我們無法進一步增加保戶數(shù)量，我們的指定保戶(約占總保戶的81%)成長了1.6%，但標準型與非標準型的保單則下滑了10.1%，總的來說，有效保單數(shù)量減少了0.8%。

    最近幾個月，新保單業(yè)務(wù)有復(fù)蘇現(xiàn)象，我們的電話行銷成交率正在攀升之中，至于網(wǎng)絡(luò)行銷業(yè)務(wù)則穩(wěn)定成長，因此我們預(yù)期2002年的保單數(shù)量至少將可維持些許的成長，Tony跟我都急于想要投入比去年2.19億美元還要多的行銷預(yù)算，但直到目前為止，我們?nèi)匀徽也坏饺绾斡行н\用的方法，在此同時，我們的營運成本依舊遠低于其它主要的競爭對手，我們的價格相當(dāng)具吸引力，而我們的浮存金依舊不須成本且持續(xù)成長當(dāng)中。

    我們其它初級的保險公司去年的表現(xiàn)依舊出色，由Rod、John、Don、Tom、Michael等人帶領(lǐng)的各家保險事業(yè)，總計貢獻了5.79億美元的保費收入，較2000年成長了四成，浮存金則增加14.5%成為6.85億美元，外加3,000萬美元的承保利益，總的來說，這些公司堪稱全美最好的保險公司之一，展望2002年他們的前景依然可期。